摘要：屋漏偏逢连夜雨！10月26日晚，海天味业发布2022年三季报：前三季度，公司实现收入190.94亿，同比增长6.11%；净利润46.65亿，同比下降0.86%。这是海天味业自2014年上市以来，首次出现三季报利润下降。其中，第三季度收入55...
屋漏偏逢连夜雨！
10月26日晚，海天味业发布2022年三季报：前三季度，公司实现收入190.94亿，同比增长6.11%；净利润46.65亿，同比下降0.86%。这是海天味业自2014年上市以来，首次出现三季报利润下降。
其中，第三季度收入55.62亿，同比下降1.77%；净利润12.74亿，同比下降5.99%；扣非净利润12.04亿，同比下降9.52%！
对于业绩稳如狗的海天味业来说，2022年的三季报业绩和第三季度的业绩堪称惨淡！自海天味业2014年上市以来，直至2020年，收入和利润增速一直维持在两位数以上，而且非常平稳。
其实，海天味业的业绩在2021年，就已经出现业绩失速，常年的两位数增长，已经不能再维持，突然进入个位数，没想到在2022年前三季度，利润连增长都难以为继了，已经出现同比下降。根据目前情况，海天的第四季度业绩应该会更差。
就在业绩疲软期，在业绩阵痛的拐点，长假期间的酱油添加剂风波，对于海天味业来说，真是屋漏偏逢连夜雨，业绩可能要加速下探，随之而来的，估值和业绩压力会持续较长一段时间。值得注意的是，酱油添加剂的风波，会对海天味业的经销商渠道库存带来很大影响。
“股票说”自2019年来，持续跟进和研究海天味业，期间的财报也是多次深度解读。对海天味业动辄60倍的估值，以及2020年一度高达百倍估值，多次提出预警“酱油的估值泡沫”，海天味业自2020年市值七千亿高点，一路下跌，已经修复了60%；对业绩稳如狗的两位数平稳增长，也多次进行质疑和预判业绩拐点，最终在2021年中报，业绩拐点走进现实。这一次酱油添加剂风波，海天将会持续面临估值压力和后期的业绩压力，何时走出“双杀”局面，既依赖于调味品消费环境的变好程度，更依赖于海天的管理团队能否力挽狂澜，争取在2024年走出来。
1、业绩持续疲软！
海天味业是调味品行业的龙头企业，自2014年上市以来，营收和净利润便持续保持着双位数的增长。
自2014年到2020年，收入增速一直维持在16%左右，净利润增速维持在20%左右。于是网友戏称海天味业“业绩稳如狗”，得益于业绩的稳定增长，公司一直获得超额溢价，市盈率长期维持在60倍左右。
2021年，海天味业的收入增速只有9.71%，利润增速只有4.09%，收入突然失速，从多年来平稳的两位数增长，骤然下降到个位数。
2022年前三季度，收入增速6.11%，利润增速-0.86%；第三季度，收入和利润都是同比下降。
2021年和2022年，海天业绩出现了两连跳！在酱油添加剂风波后，海天2023年业绩或是更堪忧！
毛利率持续下降！2018年到2022年前三季度，海天味业的毛利率分别为46.47%、45.44%、42.94%、42.17%、38.66%和36.24%。四年间，毛利率持续下降，基本是逐季持续下降。毛利率下降的原因，2020年之前主要是低
毛利率的耗油占比上升，2020年之后主要是会计政策变更（销售费用里的运输费用调整到营业成本）和大豆等原材料价格暴涨。
毛利率的持续下降，必然会带来利润增速下降和利润负增长。其实，这也反应了，海天味业产品在市场的竞争力出现相对的下降。
海天味业的业绩疲软，还有一个关键的点，就是公司可能已经遇到了渠道天花板，单个经销商贡献营收出现持续下降和经销商数量开始下降！渠道方面的变化，对海天的影响是长期的。
2、经销商数量突然下降！
在解读海天味业2021年半年报时，“股票说”已经研判了海天味业的渠道天花板。
海天味业采用经销商模式销售商品。集团主要通过经销商营销渠道销售商品,当经销商完成销售任务目标时,集团根据其完成销售任务目标情况按一定比例向其提供实物商品返利奖励。公司与经销商之间采用“先款后货”的结算方式。
2014年，海天味业共有一级经销商2100家左右，到了2021年，经销商数量高达7430个，经销商数量持续高增长！
海天味业的发展，靠的就是渠道推动！不断新增经销商，然后通过“先款后货”的销售模式，不断向经销商压货！一旦经销商的库存出货不畅，就会出现存货积压，反过来就会影响海天味业的出货！
2018年到2020年，海天味业的经销商数量分别为4807家、5806家、7051家，单个经销商平均贡献营收354万、339万和323万。逐年下降。
在解读海天2021年中报时，股票说研判“当经销商的平均营收跌到一定位置，经销商数量的增加幅度就会下降！”
2021年末，海天味业经销商数量7430家，同比增长了379家，较此前几年动辄一两千家的增长速度，出现了大幅放缓。单个经销商平均贡献营收336万，较2020年323万，出现了小幅上升。说明海天味业在2021年，已经开始优化经销商数量。当然了，没有了经销商数量的大幅增长，海天味业2021年的业绩就出了失速。
2022年三季度末，海天味业的经销商数量7153家，较年初的7430家，下降了277家。这是海天味业首次出现经销商数量下降。
从经销商数量一路高歌猛进，一路大幅增长，推动海天营收的持续高增长。当单个经销商平均贡献营收下降到一定程度，经销商数量增长幅度就开始下降，甚至出现萎缩。这会导致海天味业的营收增速出现下降，甚至可能会出现收入萎缩。
从经销商数量推导海天味业的营收增长；从单个经销商平均贡献营收的下降，推导海天味业的渠道天花板和经销商数量的放缓、甚至下降；进而推导海天味业的营收出现疲软。“股票说”的研判逻辑在证券研究领域可谓是别树一格！
3、酱油添加剂风波和经销商的渠道库存！
海天味业的渠道能力很强，一直通过“先款后货”的销售策略，向经销商进行压货。海天味业的库存很低，但是经销商的库存较高，海天味业的巨额预收款也可印证。
酱油添加剂风波后，确实出现了一些超市在降价甩卖海天添加剂酱油产品。经销商渠道的巨额库存，面临可能的贬值和出库速度可能的下降。
经销商渠道的库存出现压力后，会抑制经销商向海天味业拿货的积极性，这可能会带来海天味业未来的预售款下降和收入的进一步疲软。
不管是海天味业通过改变销售策略，还是向经销商做补偿，都是会产生业绩压力。
4、酱油添加剂风波，海天味业面临估值和业绩双重压力！
海天味业作为一家市场和销售费用驱动的消费品公司，酱油添加剂风波带来的影响不可谓不小。
得益于常年“16%左右的收入增速和22%左右的利润增速”，海天味业多年来获得估值溢价，市盈率常年维持在60倍左右。
稳如狗的业绩增长预期没了，市盈率可能要面临压力；后期业绩可能的进一步疲软，也在带来压力。
